双低策略似乎没想象中那么好

双低转债大饼一直能在论坛看到，一直以来想当然以为是个中低风险的中收益策略，最近看到@yyb凌波 的实盘记录，发现收益很高，还是有点心动的。不过分析了一下，双低策略好像并没有想象中那么好。说起来我更关注的是悲观的方面，因为我认为：要前进得坚定，必须对要走了路进行最深入的质疑。总结起来，我认为双低策略的缺陷主要是两个：轮动策略难以回测且逻辑有坑；可能过程很美好，最后在坑里。
下面分析以集思录的9月30日双低排序前20为例。



双低排名前20位，平均价格114.05，平均到期收益率0.74%，平均转股溢价率2.33%，平均纯债价值86，平均剩余年限4.94年。
一、我对于可转债双低策略的基本理解
对于可转债，我的理解是正股 债底、或者是债券 CALL，然后有个额外的下修条款。
双低策略主要收益（亏损）来源为一个或两个：大饼对应正股的涨跌、轮动（如果是有轮动的话）。

二、轮动策略难以回测且逻辑有坑
1、轮动收益怎么更优难以分析。
我比较偏数据党，而可转债不是一个长期持续稳定存在的品种，很难找到连续的历史数据进行分析。有一部分历史数据，做成轮动模型回测的难度也很高，对于我而言也无法实行。举个例子，
对于大饼池子的轮换应该怎么轮更好，无法知道，如果130就轮出，那涨到大几百的那些收益都吃不到，150轮出的话，涨到140之后跌回110的也不少。再例如，这两年大牛市，所以轮动都是在上涨中轮动，下跌中的轮动效果怎样，也不知道。
2、下跌中会不会越轮动越亏。
上涨中的轮动总是幸福的，如果是单边下跌，会不会越轮越亏？例如正股下跌，带动可转债从110跌到95，此时溢价20%，之后正股再跌20%，可转债跌到90且溢价35%则双低125，因为双低值高于其他转债而割肉，轮动到其他较高位转债。相当于先跌到位的被迫轮出，换成还没跌到位的继续跌，有点类似于上涨轮动的反面。不知2018年有没有什么例子。
3、轮动的逻辑上我觉得也不太站得住脚。
分级A轮动是极好的，因为分级基金的规则限定造成分级A高度同质化，但是可转债之间同质化程度就差得多了。可转债是正股 债底，债底安全性假设大同小异吧，正股之间的估值、行业、波动、公司质地等等却是天差地别，将不同可转债的溢价率等同视之，我觉得不太合理。

三、可能过程很美好，最后在坑里。
1、仓位和退出时机
好像比较少人提到双低的仓位控制和退出时机，是满仓轮动到转债都强赎？
凌波提到1、退出条件：双底均值大于170；或者双低值130以下的转债消失。2、双低值小于160，仓位30%；双低值小于155，仓位60%；双低值小于150，仓位100%。
以双低值来决定退出时机和仓位，我觉得不合理（没有想好退出时机的就更不用说了）。前面说到双低策略的主要收益（亏损）来源之一是大饼对应正股的涨跌，对于大饼来说就是大盘涨跌，大盘崩盘下跌的话，双低一样很受伤（除非接近纯债底）。
而大盘估值与双低值并没有很直接的线性关系。大盘很高估值时候发出来的转债，也很可能是110元价格溢价10%双低120，这时继续满仓双低，无疑是比较危险的。因为远离债底（例如现在均价114而债底86，有20% 的空间）的可转债，权益属性还是很明显的。所以，我觉得仓位和退出机制上，至少应将大盘估值纳入考虑（我个人的话会主要考量大盘估值以及现价离债底的距离），否则崩盘时，双低一样掉坑里。
2、真保底还是假保底
不少做可转债的人会强调“下有保底，上不封顶”，下有保底指的是债券底，这个底是否可靠。在轮动中，鲜花都涨上去了被轮出，轮进来占的坑是低价 低溢价率，经常是公司有问题的如辉丰，轮进去了要么割肉要么套住。若这些有硬伤的转债，最后不能通过鸡犬升天来解脱或者直接割肉，再遇到市场 实体双低迷，可能就雷在手里了，包括前面得到的收益。现存300 只转债，假设3%可转债最后雷了也有10只，重要的是暴雷的转债应该都曾符合双低标准。关于下修，对于暴雷的公司，如果是壳价值较高的时候还好，现在注册制下，壳价值怎样觉得是个未知数。