不要对鹏华前海万科Reits的到期收益率期待太高

鹏华前海万科Reits号称中国第一支Reits基金，发行已经近六年了，截止2020.12.31的累计净值达到了1.336，年化收益似乎还可以，今年场内涨幅也很可观，很多人把他当作固收+基金。但看过很多关于这个基金的文章，发现很少有人能完整说清楚这个基金的运作方式，我觉得有必要澄清一下该基金的误区，并且提醒集友们不要期待未来太高的收益率。

最大的误区其实就是这个基金根本不是Reits，其收益来源并不是租金。
从基金合同的描述中看，该基金以12.68亿元获取前海万科公馆50%的股权，以及2015.1.1至2023.7.24期间的租金，同时股权会分期逐渐转让给万科直至完全退出。因此很多人会认为这期间的租金就是基金获得的收益，从租金看回报率很高。




但事实是：
12.68亿中，1000万元才是股权的对价，万科回购股权的对价也是1000万元，因此这一部分基本不对基金的收益构成影响，仅仅是一种合规上的安排。
而另外12.58亿元是租金收益权的对价，基金付给万科12.58亿元，获得万科公馆8年半的全部租金收益，到期后双方的交易结束，没有后续安排——这实际上就是一笔以租金作为抵押的贷款，因此基金的实际收益来源是贷款利息，而不是租金。
通过excel的IRR公式很容易算出该笔贷款的年化收益率为7.3%，看上去似乎还可以，但要知道，随着租金逐期支付，贷款的本金是越来越少的，也就是每年的利息收入是逐年降低的，目前这部分的贡献已经很少。
在基金的报告中，这笔收益权在这个科目核算：


2015.1.1的收益权为12.58亿，截止到2020.12.31的收益权变为5.81亿，也就是本金6年间归还了12.58-5.81=6.77亿，2015-2019基金总共获取了租金8.88亿，2020年获取租金2.06亿，加上万科当年2000万的补偿，总计是11.14亿，即6年间基金确认的利息收入为11.14-6.77=4.37亿，相当于4.37/30=14.6%的净值贡献。那么非Reits部分贡献的净值为33.6%-14.6%=19%，5年半的年化收益也就3.5%。（基金是2015年7月成立的，但租金是从2015年1月收的，也就是Reits部分已经收了6年，非Reits部分运行了5年半）

那剩下的4年半封闭期呢，Reits这边，租金收益权要摊销变为0，而收取的租金即使按照基金成立时的业绩承诺也只有6.56亿，满打满算也就只有6.56-5.81=7500万的利息收入了，更何况万科公馆已经连续3年没有达到业绩承诺，2020年更是连算上万科的保证金也覆盖不了缺口了。这部分对未来4年半的业绩的贡献最多只有0.75/30=2.5%，年化0.5%。如果非Reits的业绩能够保持过去业绩，再加上场内年化1%的折价，总共年化收益大概是0.5%+3.5%+1%=5%。4年半封闭期，5%的年化收益，对大部分集友来说，应该不太有吸引力吧。

当然，这个基金最近债券的杠杆率很高，也配置了股票仓位进行打新，能提升一点基金业绩，但我觉得也不会有太大的改变。