一只有真金白银保障的深市门票股

阳光城，我的深市门票之一，前几天出了年报。

负债方面，有息负债同比下降5.59%，其中短期有息债务为同比下降3.06%。对照“三道红线”来看，已从“橙档”降至“黄档”。业绩发布会上，管理层透露2021年将保持在“黄档”。

和年报同一时间发出的还有阳光城分拆上市的公告。吴建斌在会上称，物业公司2020年收入是13.7亿，归母利润大约是1.7亿。如果顺利的话2021年度可以完成上市。”

总的来看信息偏于正面，股价当天逆势上涨。

2020年度阳光城归母净利润52.2亿，扣非净利润51.9亿，同比增长30%左右，略超目标10%。

这个“目标”，是他的控股股东和泰康人寿之前签的战投对赌合同。该合同是一个在对阳光城进行估值时，非常值得重视的数据。

今天先回顾一下这个合同。

2020年9月，阳光城引入泰康人寿作为战投，将二股东上海嘉闻投资13.53%的股权转让给泰康人寿。

实际上，阳光城之前并不是一个让险资喜欢的公司，因为他的分红在地产公司中算是非常少的，而险资喜欢有稳定分红现金流回报的股权。

地产公司分红极其大方，拿出30-50%净利润分红的比比皆是，而阳光城2017年分红率10%，2018年分红率8%，在整个A股中都只能算中下。

为此，阳光城的控股股东，福建阳光集团有限公司，和泰康人寿签订了一份对赌协议，承诺未来每年至少进行一次现金分红、每年分红不低于当年实现的可分配利润的30%。

更重要的是，这份对赌协议承诺了未来10年的业绩。前5年平均复合增速高于18.13%，后5年的归母净利润从101.72亿逐年提高到135.70亿。

如果达不到承诺，控股股东就掏自己腰包的钱，给上市公司现金补偿（散户也会获益）。

为此朱荣斌提出了两个五年计划。

2020年到2024年，坚持地产的主赛道，把规模做大，三道红线全部达标，向管理要效益。

2025年到2029年，在住宅消费升级、新型城镇化、新基建、家居科技等方面都可能诞生新赛道。

与泰康人寿战投协议的签署，具有三点重要参考价值：

1、表明了控股股东对未来的评估，这是以真金白银为代价的对赌，和一般的吹牛逼区别很大。

2、表明险资的评估体系中，阳光城已经具有投资价值。泰康的协议转让买价是6.09元，和当前价差不多。

3、以控股股东为主体，为所有普通股民给出了一份担保，增强了确定性。

既然对赌协议明确的给出了未来的自由现金流参考数据，那么我们可以用这些数据，对阳光城进行一个估值，其中可分配利润用预测归母净利润扣除盈余公积来计算。

每年的归母净利润和分红下限如下表：

我们用一个及其保守的折现率10%来进行折现。也就是说假设我们今天的0.42元钱，每年都有10%的无风险利息，最后在2029年变成了1元钱。

那么2029年的净利润135.7亿折合今天的68亿，如果以3倍PE来衡量，阳光城的对应市值应该是204亿。

此外还有分红现金流，我们在上表中对每一年的现金流都进行折现，比如2029年底的36.6亿分红，在10%的年利率下只相当于今天的14.1亿元。这样分红累计折现143亿。

两项加起来，阳光城的3倍PE对应中长期估值是204+143=348亿。而阳光城当前市值不足260亿，距离348亿还有30%多的上行空间。

那么，当前投资阳光城，可以有4个部分的预期收益：

1、折价修复。这部分赚30%

2、估值波动。持股期间遇到情绪风口来了或者牛市，中长期折算PE可能高于3倍，如果上冲到6倍，那就能赚100%。

3、吃折现。每年都有10%

4、业绩超承诺，由于大股东是拿自己的钱对赌业绩，通常会留出余量，未来超承诺是大概率事件。比如承诺2022年净利润66亿，而新财富上榜分析师给出的2022预测大都是80多亿。

以上，就是我适当配置阳光城作为深市门票的长线参考逻辑。

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