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新能源行业的发展，带动产业链上一批传统制造业企业焕发“第二春”。除了熟知的正负极材料、隔膜等火热的赛道，在因行业发展受益的一些细分的领域，也涌现出一批“隐形龙头”企业，远航精密正是其中的一家。
01 锂电池镍带龙头 向下游拓展结构件产品
公司成立于2011年11月，总部位于江苏省宜兴市，主要从事电池精密镍基导体材料的研发、生产和销售。产品主要包括镍带、箔以及相关精密结构件，从营收结构上看镍带、箔贡献公司主要营收，近几年占比都在80%以上。
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公司的镍带、箔产品加工后大部分用于锂电池产品中，少部分作为复合材料用于金属纪念币行业。精密结构件是公司基于在原材料端的优势向下游延展布局的产品，其主要作为导体材料应用于电池行业，公司结构件产品以镍结构件为主，根据客户需求进行定制化生产。
从毛利率上看，镍带、箔毛利率较低，且呈现持续下降的趋势，而精密结构件的毛利率要高很多，不过由于上游原材料价格的上涨，毛利率也随之下行。
目前公司销售主要在国内市场，集中在华东和华南市场，两地占比均为80%左右。在销售的季度分布上，三、四季度销售收入占比较高，主要系下游终端新能源汽车市场和电子产品市场下半年为销售旺季所致。自2020年-2022年1-6月，公司产品在电池领域的应用比例分别为95.23%、88.64%、94.36%。
02 行业市占率高 供应商过于集中
由于公司大部分产品应用在锂电池行业，因此公司发展与锂电池行业息息相关，根据应用场景的不同，锂电池又可分为动力领域电池、消费电子领域电池和储能领域电池三大类。
细分来看，动力电池市场，根据中国汽车动力电池产业创新联盟的统计数据，2021年我国动力电池装车量为为154.5GWh。GGII 预测，到 2025 年中国动力锂电池出货量将达到470GWh，若以此测算，未来4年行业年均复合增速约为32.07%。
消费电子电池市场，根据 GGII 数据，2018-2020 年我国消费锂电池出货量从 28.4GWh增至 36.6GWh，年复合增长率为 13.52%，预计未来每年增速保持在 5%-10%之间。
储能电池市场，2021年7月23日，国家发展改革委、国家能源局正式联合发布《国家发展改革委 国家能源局关于加快推动新型储能发展的指导意见》，《意见》提出，到2025年新型储能装机规模达30GW以上。2020年我国新型储能装机规模约为4.06GW，根据政策要求30GW计算，5年年化增速约为49.18%。
公司产品属于较为细分的精密镍基导体材料行业，行业内企业之间竞争激烈，具体到不同定位的市场上，竞争存在不均衡的状况。在低价产品市场上，企业同质化严重，普遍缺乏自主研发能力，规模实力、产品质量及供货时间一般不能满足高端客户需求，只能在成本和价格上进行低层次的竞争。在高性能及高价产品市场上，由于客户对产品的质量和可靠性等有着较高的要求，大部分中小企业无法进入，参与竞争者相对数量较少。
公司目前与松下、LG、孚能科技、天津力神、亿纬锂能、欣旺达、新普科技等世界知名电池制造厂商建立了稳定的合作伙伴关系，是目前国内精密镍基导体材料生产企业中竞争力较强的企业，根据中国有色金属加工工业协会出具的证明，2019 年-2021 年公司镍带产品市场占有率分别约为53%、53% 和55%，2020 年，根据中国化学与物理电源行业协会出具的说明，东杨新材测算的市场份额约为26.82%。除了两家公司外，国内的竞争对手还有无锡市博力合金科技有限公司、江苏源翔合金材料科技有限公司以及新三板基础层的挂牌公司恒均科技。
在国际上公司的竞争对手主要有美国阿美特克有限公司、NEOMAX 株式会社、德国德镍股份有限公司、克拉尔特种金属(法国)有限公司。
上游原材料端，公司近几年镍板采购金额占采购总额比重均在80%以上，其采购定价系参考电解镍的公开市场价格确定，公司镍带、箔产品售价系参考“镍价+加工费”确定，如果未来原材料价格涨幅较大，公司毛利率将会由于计算基数增加导致有所下滑。此外，公司的精密结构件也会受到上游原材料价格上涨导致毛利率下滑。根据choice数据，今年上半年电解镍价格总体处在高位，尤其是3月份的“青山事件”，造成镍价的大幅拉升。
2021年公司前五大供应商占总采购额的92.11%，供应商集中度较高，其中前两大供应商祝尧系和睦煦系公司占比为83.3%，之所以供应商集中度较高主要系行业特征，镍板属于属于大宗商品，通过贸易商采购是行业内普遍采取的一种方式，不过与同行相比，公司的供应商集中度还是有点高的过分，以东杨新材（NQ：835297）为例，2020年、2021年公司前两大供应商占总采购额的比例分别为47.83%和49.78%。
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公司下游客户集中度较低，2021年前五大客户占总营收的19.84%。从客户留存和留存客户对应的收入金额占当期主营业务收入的比例两个维度上看，公司与既有客户的合作关系较为稳定。
精密导体材料的材质甚至带面效果，会对电池产品的使用寿命、放电效果、甚至安全性产生影响，因此客户采购任何精密镍带生产企业的产品前，都会对镍带样品进行严格内部检测，同时将样品送至第三方检测。另外部分企业会对镍带生产工厂进行实地考察。下游企业对一家镍带生产企业的认证时间，可能长达半年到一年，因此进入客户的供应体系也构成一定的壁垒。
03 毛利率持续下滑 产业链地位较低
公司控股股东为新远航控股，持有公司50.07%的股份。董事长周林峰控制公司 53.07%表决权，为公司实际控制人。乾润管理为公司的持股平台，于2011 年 9 月设立，股份主要由公司董事、监事、高级管理人员及核心技术人员、中层管理人员持有。公司其他机构股东还有新镍国际、陶都资产、欣园投资，其中新镍国际是公司境外基金投资者，陶都资产和欣园投资都是当地国资机构，分别隶属于宜兴陶瓷产业园区管理委员会和宜兴环保装备创新研究院。
自2018年-2021年，公司营收从3.64亿元增长至9亿元，年均增速约为35.22％，净利润从3005.50万增长至8433.46万，年均增速约为41.05％。2022年1-6月，公司营收同比增长20.55%，净利润同比下滑-0.99%，主要系上半年公司原材料镍板采购价格相对较高，而公司采取“原材料+加工费”定价的模式，原材料镍板采购价格短期内的增长导致客户因短时间内无法承受较高的采购成本，进而减少对公司产品的采购，使得公司销售量有所减少。因此未来电解镍价格的走势对公司的营收和净利润都将产生较大影响。
从过往的情况来看，公司毛利率自2017年以来毛利率持续下行，这一方面是由于镍价自2017年以来整体呈上行趋势有关，另一方面和行业竞争激烈度也不无关系，对比东扬新材来看，目前两家公司毛利率基本都在20%左右，而行业内另一家规模较小的恒均科技镍带产品毛利率只有14.91%，作为一种同质化的产品，20%可能就是行业的平均水准，规模更大的企业在能在这样的竞争中取得相对优势。
下游客户方面，珠海冠宇采取集中招标、集中采购的模式，使得上游供应商为获取单个大订单价格竞争严重，若未来更多厂商采取这种模式，将会对公司盈利能力造成负面影响。不过，虽然公司毛利率不高，但由于近年来下游客户需求旺盛，周转率高也使得公司盈利能力较强，近三年净资产收益率都在15%以上。
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从应收款和存货上看，公司应收款占营收比不高，99%以上账龄结构在1年以内，公司的应收票据全部是银行汇票，因此未来发生大额坏账的风险较小。公司存货占流动资产比例不高，但由于绝对额较高，若未来下游客户违约，将有可能发生存货跌价损失的风险。
在上下游供应链关系上，公司与供应商结算主要采用“先款后货”方式，与客户结算通常会给予 3 个月至 1 年的信用期，因此销售商品的回款与购买商品的支付相比有一定滞后性，进而导致经营性现金流净额小于同期净利润，而这也反映了公司在供应链中地位较为弱势。
04 大幅扩充产能 强化研发实力
公司本次计划募资约4.64亿元用于建设年产2,500 吨精密镍带材料项目、年产 8.35 亿片精密合金冲压件项目、研发中心项目和补充流动资金。
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年产2,500 吨精密镍带材料项目建设期1年，第2-4年逐步按照65%、90%、100%的进度释放产能，根据公司估算完全达产后预计实现收入3.97亿元。而若按照2021年公司镍带、箔收入7.24亿元，销量4824吨计算，2500吨达产后预估收入约为3.75亿元。
年产 8.35 亿片精密合金冲压件项目建设期1年，第2-4年逐步按照50%、70%、100%的进度释放产能，根据公司估算完全达产后预计实现收入5.52亿元，而若按照2021年公司精密结构件营收1.26亿元，销量3.87亿片测算，8.35亿精密合金冲压件预估收入约为2.72亿元，而这与公司的测算差距较大，具体原因可能与产品结构的单品价值有关，因为结构件有些体积较大，而有些较小。
以公司提供的数据测算后续产能释放，若全部销售，则对应第2年-第4年营收分别为5.34亿元、7.43亿元、9.27亿元。而2021年公司营收为3.77亿，募投项目相较于目前营收规模提升较为显著，此外募投项目中精密结构件占比较高，由于精密结构件产品毛利率更高，因此未来有望改善公司产品结构，提升整体盈利能力。
2020年、2021年公司镍带、箔的产能利用率分别为96.35%、95.22%，精密结构件的产能利用率分别为92.50%、87.17%，均处于较高水平。而由于下游动力锂电池和储能锂电池行业发展速度较快，公司募投项目正当其时。
研发中心建设项目有助于提升公司的综合研发实力，补充流动资金则是有助于优化公司财务结构，提升抗风险能力。
公司本次上市发行价为16.2元，对应2021年扣非净利摊薄后19.99倍。可比公司铜冠铜箔2021年静态市盈率约为30.32倍，中一科技为19.11倍，其中中一科技主营锂电铜箔和标准铜箔，主要应用于新能源汽车动力电池等领域，与公司的情况更为相似，参考价值较大。
不考虑超额配售的情况下，在剔除战略配售的锁定股份后，上市后公司流通市值约为8.91亿元，属于目前已在北交所上市公司中流通规模较大的企业。
因此综合来看，在估值没有优势的情况下，公司流通规模较大，上市当日有可能会破发。中期发展则需要跟踪公司产能释放和后续的订单情况。（本文已开通留言功能，欢迎大家在下方讨论交流）
特别说明：文章中的数据和资料来自于公司财报、券商研报、行业报告、企业官网、公众号、百度百科等公开资料，本人力求报告文章的内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等。文章中的信息或观点不构成任何投资建议，投资人须对任何自主决定的投资行为负责，本人不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。
01 锂电池镍带龙头 向下游拓展结构件产品
公司成立于2011年11月，总部位于江苏省宜兴市，主要从事电池精密镍基导体材料的研发、生产和销售。产品主要包括镍带、箔以及相关精密结构件，从营收结构上看镍带、箔贡献公司主要营收，近几年占比都在80%以上。
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公司的镍带、箔产品加工后大部分用于锂电池产品中，少部分作为复合材料用于金属纪念币行业。精密结构件是公司基于在原材料端的优势向下游延展布局的产品，其主要作为导体材料应用于电池行业，公司结构件产品以镍结构件为主，根据客户需求进行定制化生产。
从毛利率上看，镍带、箔毛利率较低，且呈现持续下降的趋势，而精密结构件的毛利率要高很多，不过由于上游原材料价格的上涨，毛利率也随之下行。
目前公司销售主要在国内市场，集中在华东和华南市场，两地占比均为80%左右。在销售的季度分布上，三、四季度销售收入占比较高，主要系下游终端新能源汽车市场和电子产品市场下半年为销售旺季所致。自2020年-2022年1-6月，公司产品在电池领域的应用比例分别为95.23%、88.64%、94.36%。
02 行业市占率高 供应商过于集中
由于公司大部分产品应用在锂电池行业，因此公司发展与锂电池行业息息相关，根据应用场景的不同，锂电池又可分为动力领域电池、消费电子领域电池和储能领域电池三大类。
细分来看，动力电池市场，根据中国汽车动力电池产业创新联盟的统计数据，2021年我国动力电池装车量为为154.5GWh。GGII 预测，到 2025 年中国动力锂电池出货量将达到470GWh，若以此测算，未来4年行业年均复合增速约为32.07%。
消费电子电池市场，根据 GGII 数据，2018-2020 年我国消费锂电池出货量从 28.4GWh增至 36.6GWh，年复合增长率为 13.52%，预计未来每年增速保持在 5%-10%之间。
储能电池市场，2021年7月23日，国家发展改革委、国家能源局正式联合发布《国家发展改革委 国家能源局关于加快推动新型储能发展的指导意见》，《意见》提出，到2025年新型储能装机规模达30GW以上。2020年我国新型储能装机规模约为4.06GW，根据政策要求30GW计算，5年年化增速约为49.18%。
公司产品属于较为细分的精密镍基导体材料行业，行业内企业之间竞争激烈，具体到不同定位的市场上，竞争存在不均衡的状况。在低价产品市场上，企业同质化严重，普遍缺乏自主研发能力，规模实力、产品质量及供货时间一般不能满足高端客户需求，只能在成本和价格上进行低层次的竞争。在高性能及高价产品市场上，由于客户对产品的质量和可靠性等有着较高的要求，大部分中小企业无法进入，参与竞争者相对数量较少。
公司目前与松下、LG、孚能科技、天津力神、亿纬锂能、欣旺达、新普科技等世界知名电池制造厂商建立了稳定的合作伙伴关系，是目前国内精密镍基导体材料生产企业中竞争力较强的企业，根据中国有色金属加工工业协会出具的证明，2019 年-2021 年公司镍带产品市场占有率分别约为53%、53% 和55%，2020 年，根据中国化学与物理电源行业协会出具的说明，东杨新材测算的市场份额约为26.82%。除了两家公司外，国内的竞争对手还有无锡市博力合金科技有限公司、江苏源翔合金材料科技有限公司以及新三板基础层的挂牌公司恒均科技。
在国际上公司的竞争对手主要有美国阿美特克有限公司、NEOMAX 株式会社、德国德镍股份有限公司、克拉尔特种金属(法国)有限公司。
上游原材料端，公司近几年镍板采购金额占采购总额比重均在80%以上，其采购定价系参考电解镍的公开市场价格确定，公司镍带、箔产品售价系参考“镍价+加工费”确定，如果未来原材料价格涨幅较大，公司毛利率将会由于计算基数增加导致有所下滑。此外，公司的精密结构件也会受到上游原材料价格上涨导致毛利率下滑。根据choice数据，今年上半年电解镍价格总体处在高位，尤其是3月份的“青山事件”，造成镍价的大幅拉升。
2021年公司前五大供应商占总采购额的92.11%，供应商集中度较高，其中前两大供应商祝尧系和睦煦系公司占比为83.3%，之所以供应商集中度较高主要系行业特征，镍板属于属于大宗商品，通过贸易商采购是行业内普遍采取的一种方式，不过与同行相比，公司的供应商集中度还是有点高的过分，以东杨新材（NQ：835297）为例，2020年、2021年公司前两大供应商占总采购额的比例分别为47.83%和49.78%。
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公司下游客户集中度较低，2021年前五大客户占总营收的19.84%。从客户留存和留存客户对应的收入金额占当期主营业务收入的比例两个维度上看，公司与既有客户的合作关系较为稳定。
精密导体材料的材质甚至带面效果，会对电池产品的使用寿命、放电效果、甚至安全性产生影响，因此客户采购任何精密镍带生产企业的产品前，都会对镍带样品进行严格内部检测，同时将样品送至第三方检测。另外部分企业会对镍带生产工厂进行实地考察。下游企业对一家镍带生产企业的认证时间，可能长达半年到一年，因此进入客户的供应体系也构成一定的壁垒。
03 毛利率持续下滑 产业链地位较低
公司控股股东为新远航控股，持有公司50.07%的股份。董事长周林峰控制公司 53.07%表决权，为公司实际控制人。乾润管理为公司的持股平台，于2011 年 9 月设立，股份主要由公司董事、监事、高级管理人员及核心技术人员、中层管理人员持有。公司其他机构股东还有新镍国际、陶都资产、欣园投资，其中新镍国际是公司境外基金投资者，陶都资产和欣园投资都是当地国资机构，分别隶属于宜兴陶瓷产业园区管理委员会和宜兴环保装备创新研究院。
自2018年-2021年，公司营收从3.64亿元增长至9亿元，年均增速约为35.22％，净利润从3005.50万增长至8433.46万，年均增速约为41.05％。2022年1-6月，公司营收同比增长20.55%，净利润同比下滑-0.99%，主要系上半年公司原材料镍板采购价格相对较高，而公司采取“原材料+加工费”定价的模式，原材料镍板采购价格短期内的增长导致客户因短时间内无法承受较高的采购成本，进而减少对公司产品的采购，使得公司销售量有所减少。因此未来电解镍价格的走势对公司的营收和净利润都将产生较大影响。
从过往的情况来看，公司毛利率自2017年以来毛利率持续下行，这一方面是由于镍价自2017年以来整体呈上行趋势有关，另一方面和行业竞争激烈度也不无关系，对比东扬新材来看，目前两家公司毛利率基本都在20%左右，而行业内另一家规模较小的恒均科技镍带产品毛利率只有14.91%，作为一种同质化的产品，20%可能就是行业的平均水准，规模更大的企业在能在这样的竞争中取得相对优势。
下游客户方面，珠海冠宇采取集中招标、集中采购的模式，使得上游供应商为获取单个大订单价格竞争严重，若未来更多厂商采取这种模式，将会对公司盈利能力造成负面影响。不过，虽然公司毛利率不高，但由于近年来下游客户需求旺盛，周转率高也使得公司盈利能力较强，近三年净资产收益率都在15%以上。
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从应收款和存货上看，公司应收款占营收比不高，99%以上账龄结构在1年以内，公司的应收票据全部是银行汇票，因此未来发生大额坏账的风险较小。公司存货占流动资产比例不高，但由于绝对额较高，若未来下游客户违约，将有可能发生存货跌价损失的风险。
在上下游供应链关系上，公司与供应商结算主要采用“先款后货”方式，与客户结算通常会给予 3 个月至 1 年的信用期，因此销售商品的回款与购买商品的支付相比有一定滞后性，进而导致经营性现金流净额小于同期净利润，而这也反映了公司在供应链中地位较为弱势。
04 大幅扩充产能 强化研发实力
公司本次计划募资约4.64亿元用于建设年产2,500 吨精密镍带材料项目、年产 8.35 亿片精密合金冲压件项目、研发中心项目和补充流动资金。
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年产2,500 吨精密镍带材料项目建设期1年，第2-4年逐步按照65%、90%、100%的进度释放产能，根据公司估算完全达产后预计实现收入3.97亿元。而若按照2021年公司镍带、箔收入7.24亿元，销量4824吨计算，2500吨达产后预估收入约为3.75亿元。
年产 8.35 亿片精密合金冲压件项目建设期1年，第2-4年逐步按照50%、70%、100%的进度释放产能，根据公司估算完全达产后预计实现收入5.52亿元，而若按照2021年公司精密结构件营收1.26亿元，销量3.87亿片测算，8.35亿精密合金冲压件预估收入约为2.72亿元，而这与公司的测算差距较大，具体原因可能与产品结构的单品价值有关，因为结构件有些体积较大，而有些较小。
以公司提供的数据测算后续产能释放，若全部销售，则对应第2年-第4年营收分别为5.34亿元、7.43亿元、9.27亿元。而2021年公司营收为3.77亿，募投项目相较于目前营收规模提升较为显著，此外募投项目中精密结构件占比较高，由于精密结构件产品毛利率更高，因此未来有望改善公司产品结构，提升整体盈利能力。
2020年、2021年公司镍带、箔的产能利用率分别为96.35%、95.22%，精密结构件的产能利用率分别为92.50%、87.17%，均处于较高水平。而由于下游动力锂电池和储能锂电池行业发展速度较快，公司募投项目正当其时。
研发中心建设项目有助于提升公司的综合研发实力，补充流动资金则是有助于优化公司财务结构，提升抗风险能力。
公司本次上市发行价为16.2元，对应2021年扣非净利摊薄后19.99倍。可比公司铜冠铜箔2021年静态市盈率约为30.32倍，中一科技为19.11倍，其中中一科技主营锂电铜箔和标准铜箔，主要应用于新能源汽车动力电池等领域，与公司的情况更为相似，参考价值较大。
不考虑超额配售的情况下，在剔除战略配售的锁定股份后，上市后公司流通市值约为8.91亿元，属于目前已在北交所上市公司中流通规模较大的企业。
因此综合来看，在估值没有优势的情况下，公司流通规模较大，上市当日有可能会破发。中期发展则需要跟踪公司产能释放和后续的订单情况。（本文已开通留言功能，欢迎大家在下方讨论交流）
特别说明：文章中的数据和资料来自于公司财报、券商研报、行业报告、企业官网、公众号、百度百科等公开资料，本人力求报告文章的内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等。文章中的信息或观点不构成任何投资建议，投资人须对任何自主决定的投资行为负责，本人不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。
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