【今日打新】汉维科技：20倍的环保助剂“小巨人”，比佳先股份贵，合理吗？

同样是做环保助剂，汉维科技质地明显弱于佳先股份，主要差异在于佳先还生产上游原料，有很强的成本优势，而汉维近年业绩受制于原料上涨影响，业绩表现增收不增利。

汉维科技计划今日启动网上申购，公司从2022年6月24日申请受理到9月30日过会，期间经历两轮问询，用时98天。公司此次按6.5元/股的底价发行，若不考虑超额配售发行后总市值6.9745亿，流通市值1.7433亿元（占比24.99%），对应静态市盈率为23.67倍，TTM市盈率为20倍。

公司上市停牌前两个月成交额不到2万，交易活跃度很低。此次参与公司战投的机构中没有券商参与，主要是私募基金和股权投资企业参与。

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汉维科技主要从事高分子材料环保助剂的研发生产，产品包括脂肪酸盐助剂和复合助剂两类，属于助剂中的稳定化助剂和改善加工性能助剂，下游广泛应用于塑料、涂料、橡胶和化工行业。

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产品构成方面，脂肪酸盐助剂营收占比维持在80%以上，为公司主要收入来源，占比呈逐年下降趋势，且毛利率显著下滑，系因上游原料大幅涨价所致。复合助剂占比不断上升，毛利率相对较高，因该产品主要应用于木塑行业，该行业处于国产替代进口阶段，市场竞争程度较低且定制化程度高。

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硬脂酸盐方面，据Grand View Research数据，2020年全球市场规模为39.27亿美元，预计2028年将达到54.29亿美元，年均复合增速为4.13%。复合助剂方面，2019年全球木塑复合材料市场规模估计为53亿，预计2027年将达到125亿美元，年均复合增长率为11.4%，其中复合助剂添加比例约1.8%，对应市场规模为2.25亿美元。可见公司所处行业要么规模小、要么增速慢，成长性较差。

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硬脂酸盐行业市场化程度较高，国内市场参与者除公司外还有华明泰（831750）、安徽沙丰新材（被佳先股份（430489）收购）和杭州油脂化工（被赞宇科技（002637）收购）等。与公司相比，华明泰的产品稳定性优于公司，佳先股份有成本优势，随着行业竞争程度加剧，公司硬脂酸盐国内市占率从2019年的10.38%降到2022上半年的5.53%，可见公司产品行业竞争力较弱。

公司此次募资主要用于新建12万吨环保助剂产能，建设周期2年，当前产能6万吨，扩张幅度200%。另外还在印尼规划建设年产5万吨环保助剂产能用于拓展海外市场，预计2022年底实现投产。

但就当前的产能利用率来看，由于产品提价导致下游客户断流失，产能利用率从2021年的92.34%降至2021年的80.87%，截至今年9月30日在手订单5212万元，同比下降47.66%。在这种情况下公司成倍扩张产能明显不合理，未来若市场拓展不及预期，每年1388万的固定资产折旧将会严重侵蚀公司利润。

公司2019-2022年三季度营收分别为4.39亿、4.75亿、5.26亿和3.76亿，实现扣非净利润4991万、4032万、2946万和2773万，2019-2021年公司增收不增利因原材料大幅涨价所致。而今年随着原料价格逐渐回调，公司利润有所回升，但由于客户不断流失导致营收增速开始下滑，未来业绩增长不确定性很大。

估值方面，同行可比公司佳先股份市盈率（TTM）为13.19倍，赞宇科技市盈率（TTM）为20.73倍，对比公司发行市盈率（TTM）为20倍。虽然6.5元的发行价不高，但估值与同行相比着实不低。考虑公司本身质地就不好，客户还在不断流失，行业竞争加剧，业绩下滑风险大，在新股不断破发的当下，公司还给这么高的估值，大概率会破发，北研君建议不要参与。

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