国家队可能在上证指数4500点后逐步减仓

摘要

1. 今年上半年，中央汇金持有的ETF总金额从2023年底的1177亿暴增到5839亿，截止三季度估计持有超过1万亿。
2. 长期亏损折磨人性、长期低估信心受挫。A股需要一场适时的牛市鼓励股票与基金投资者。
3. 中央汇金可能在上证指数到4500点之后逐步减仓，降低股市的波动并控制最大回撤。一个波动适中缓慢上涨的股市才能让多数投资者赚钱。

中央汇金历史持有基金数据分析

自2013年以来，共有11只指数的23只ETF基金的中报和年报中，可以查到前十名持有人的关键词包含“中央汇金”（不包含资产管理计划）。



2024年中，上表两家汇金公司持有的ETF规模达到5839亿，远远超过两个汇金资管计划持有的67亿。而且资管计划中可能包含基金公司的投资策略，不完全反映中央汇金的意志。故本文只统计中央汇金投资有限责任公司和中央汇金资产管理有限责任公司持有ETF基金的情况。



自2015年末到2023年中，中央汇金的持基规模变化很小。自2023年中以来，中央汇金持有ETF的规模大幅增加。2024年6月末，中央汇金持有的ETF总金额从2023年底的1177亿暴增到5839亿，是2014年中的24倍。中央汇金历年持有股票指数ETF基金的规模如下表，除了180金融是行业指数之外，其他的10只都是宽基指数。但包括了大盘、中盘、小盘及创业板与科创板指数。



三季度全部股票与商品指数ETF规模从年中的2.16万亿增加到3.23万亿，增幅高达50%，假设中央汇金持有的比例与年中相同，那三季度中央汇金持有的ETF规模已超过1万亿（如下表所示）。则本轮牛市中后期，中央汇金持有的股票ETF基金规模将达到1.5万亿左右，是2014年末的60倍。

极度悲观的市场需要牛市

2015年牛市的前半段，低估的大蓝筹和估值高耸入云的创业板并存，价值投资、题材投资、趋势投资均是信心百倍，上证指数万点似乎唾手可得。然而股市6月份到顶点后剧烈调整，股指狂泄，国家救市也只是稍阻跌势。5000点前信心十足的股民，到2700点时却夺路狂奔，股市出现千股跌停的奇观。预测底部的分析师不断被打脸，各种调侃的段子满天飞。



2019～2021年的结构性牛市中，很多个人投资者相信买股票不如买基金，股混基金的规模在那三年之中暴增。股混基金指数自2021下半年到2024上半年连续6个半年度的收盘价下跌，远远超过之前连续2年半年度K线下跌的记录。2021年前三季度发行的三年持有基金共23只，到期后全部亏损，且仅有2只基金跑赢万得全A指数。股混基金投资者丧失信心。



长期亏损很折磨人，从股市交易量和基金讨论区也可以看到A股投资者信心探底。特别是近三年看空A股反而赚钱，看空A股的成为思想钢印。尽管股票指数大幅下跌后估值已经相当便宜，长期国债利率的下降让股票更具有性价比。但持续下跌的股票让多数投资者失去信心，比起稳健上涨的债券，股票看起来毫无吸引力。虽然国家队近一年持续加仓，但缺少广大群众跟随仍然不敌空头，9月底的新闻发布会给予市场超强信心，短短几天股市的热情被点暴，集中优势兵力一举打暴空头，过去三年做空港股和A股持续赚钱的策略，可能在一周之内将三年的盈利赔掉。国家队在前，群众在后，源源不断的资金流入股市彻底将阴霾一扫而空。



本轮牛市可能涨幅中等波动不大

回顾第一小节的数据，在2014年末、2015年中、2015年末，中央汇金持有ETF的总规模分别为245亿、110亿、659亿。即在2015年牛市期间，中央汇金在股市上涨的过程中有明显的减仓动作，暴跌之后又有明显的加仓动作。但那时国家队不持有中盘股指数、小盘股指数、创业板指数的ETF，无法对这些指数进行买低卖高的操作，而2015年上涨最凶猛是小盘股中证1000指数及创业板指数。总市值低的小盘股在资金的推动下弹性更大，上涨幅度极度夸张、估值高出天际。按2倍市净率的合理估值，中证1000指数未来10年内都难已超过2015年的高点。牛市中不顾基本面暴炒严重伤害股民。

国内股市长期偏重于融资，投资者的收益不佳且波动很大。今年以来，监管机构首次强调建设“以投资者为本的资本市场，鼓励上市公司分红，提高投资者的收益。9月24号，证监会主席吴清再次强调：树立回报投资者的鲜明导向，提高上市公司质量和投资价值。并表示中长期资金对于克服市场短期波动，发挥资本市场“稳定器”“压舱石”作用有着非常重要的意义。证监会等相关部门制定了《关于推动中长期资金入市的指导意见》, 总体是着眼于“长钱更多、长钱更长、回报更优”的目标，进一步促进中长期资金入市。

按前述估算，中央汇金当前已持有1万亿左右的ETF，包括持有包括大盘沪深300指数、中盘的500指数、中小盘的1000指数、创业板指数、科创50指数基金。考虑到长期国债利率仅略高于2%且明显低于2015年，沪深300指数20倍的市盈率属于合理估值，则本轮沪深300指数合理的收盘价是6000点。上证指数20倍市盈率对应的收盘价是4500点，那时中央汇金持有ETF基金的总市值将在1.5万亿左右。国庆期间，港股及海外中概股涨幅巨大，个别海外上市的中国ETF基金涨幅高达10倍。投资者的热情被点爆，券商假期加班加点开户，当前的资讯远比十年前发达，在利好信息的狂潮中，部分投资者开始憧憬上证指数突破10000点。然而正如前面所说，疯狂的牛市过后一地鸡毛，经验少的投资者受伤严重，明显高估的股市并不可取，无视基本面将垃圾公司暴炒上天更不可取。中央汇金可能在上证指数超过4500点之后逐步减仓管理费率更高的ETF基金，给狂热的市场降温，本轮牛市上证指数短期内无需超过6124点，更无需超过10000点，更重要的是牛市顶峰后下跌到最低位置时守住3500点，让3000点不再是股民心中长久的痛。一个波动适中缓慢上涨的股票市场才能让多数投资者赚钱，才是我们需要的股市！